(...) Если распределение активов является главным фактором эффективности портфеля, то почему так много внимания уделяется выбору ценных бумаг и корректировке? Причина частично объясняется исторически. Считается, что основа профессии финансового менеджера — талант, благодаря которому можно выигрывать на рынке. Традиционно управление инвестициями подразумевало корректировку соотношения активов в портфеле и выбор ценных бумаг. Многие профессионалы в области инвестиций пришли к ложному выводу: не будь ожидания высоких результатов от решения этих задач, профессия не существовала бы.Однако реалии рынка упрямо говорят об ином. Исследования вновь и вновь показывают, что большинство финансовых менеджеров в среднем в долгосрочной перспективе добиваются доходности ниже рыночной, а у тех, кто переиграл рынок в одном периоде, не так уж много шансов повторить успех. И это не удивительно. Рынок наполнен профессионалами, и, по определению, большинство не может превзойти средние показатели. С учетом операционных издержек и комиссий за управление можно ожидать, что и в будущем большинство финансовых менеджеров продолжат в целом проигрывать на рынке.
Вместе с тем перспективы, которые сулят корректировка соотношения активов в портфеле и выбор ценных бумаг, выглядят соблазнительно. Все инвесторы хотят сполна использовать благоприятные рыночные условия и защитить себя от неблагоприятных. В результате многие просто не ставят под сомнение гипотезу, что большинство финансовых менеджеров способны увеличить доход, благодаря корректировке и выбору ценных бумаг. Поскольку факты опровергают эту гипотезу, нередко предпринимаются попытки подогнать их. Ошибочные представления инвесторов и склонность принимать желаемое за действительное зачастую укрепляют эту тенденцию: желание найти финансовых менеджеров, которые готовы гарантировать превосходные результаты, вполне понятно и объяснимо.
Примером подгонки данных под гипотезу служит анализ эффективности финансовых менеджеров в попытке найти самых лучших. В одной статье, опубликованной в популярном финансовом журнале, рассматривалось несколько сотен взаимных фондов. Автор предупреждал, что нельзя принимать решение, основываясь на превосходных результатах только за один год. Он советовал найти менеджеров, результаты деятельности которых были выше среднего постоянно в течение последних 5 лет, из их числа можно выбрать действительно «хороших». Однако такой подход не позволяет определить, что это — результат везения или профессионализма.
Возьмем 1000 финансовых менеджеров, каждый из которых принимает решения на основе вероятностного подхода, как при игре в кости. В конце первого года мы сможем проранжировать их достижения на основе полученной прибыли. По определению, половина достигнет показателей выше средних и половина — ниже средних. Если убрать тех, эффективность работы которых в первый год оказалась ниже среднего, то оставшиеся менеджеры с результатами выше среднего будут продолжать «бросать кости» и выбирать ценные бумаги в течение второго года. Половина из оставшихся получит результаты выше средних, а половина — ниже средних. Те, кто проиграл, отбрасываются. Если продолжать в том же духе, к концу пятого года останется немногим более 30 человек, которые демонстрируют результаты выше средних непрерывно на протяжении 5 лет. Конечно, наш разум говорит, что на такой выбор полагаться нельзя. Однако в реальном мире финансового менеджмента, где соблазн сорвать куш зачастую преодолеть невозможно, вполне может закрасться подозрение, что причиной такой эффективности является высокий профессионализм, а не простое везение.
В силу сложности управления инвестициями всегда имеет место широкий разброс доходности у разных финансовых менеджеров в любой отдельно взятый промежуток времени. Именно разброс создает иллюзию, что квалификация менеджеров различается так же, как полученные ими результаты. В действительности, на краткосрочные колебания эффективности в значительной мере влияет случай. Не понимая этого, многие инвесторы продолжают сравнивать эффективность своей работы с результатами инвестиционных «гуру». Все заканчивается тем, что инвесторы начинают стремиться к их показателям, передавая свои средства то одному менеджеру, то другому в надежде найти эфемерного профессионала, который завтра получит такие же выдающиеся результаты, как вчера.
Это говорит не о том, что высокопрофессиональных менеджеров вообще нет, а лишь о том, что их очень мало и их необычайно трудно найти. Профессор Барр Розенберг разработал статистический метод определения периода, на протяжении которого менеджер должен демонстрировать результаты выше средних для получения уверенности в том, что это следствие мастерства, а не простого везения. Расчет с использованием этого метода показывает, что такой период, как правило, очень продолжителен — до нескольких десятилетий. В свете сказанного впечатляющие долгосрочные результаты небольшого числа инвестиционных менеджеров, таких как Джон М. Темплтон, наглядно демонстрируют влияние высокого профессионализма на результаты инвестиций. (...)
Читать полностью...
11 - 15 декабря – Сергей Спирин, "Инвестиционный портфель - Часть 2. Наполнение портфеля или Тактика"
19 - 21 декабря – Сергей Наумов, "Налоги для частного инвестора"
Другие мои ресурсы: ■ Facebook ■ ВКонтакте ■ Twitter ■ YouTube
ЖЖ-сообщество
Личные финансы