?

Log in

No account? Create an account

Предыдущие | Следующие

Уже не первый раз у собеседников в интернете встречаю одну ошибочную мысль, которая обычно излагается очень уверенным тоном. Мысль следующая: мол, в развитых зарубежных странах эффективный рынок, поэтому там лучше работают пассивные (индексные) стратегии. А у нас, в России, с эффективностью рынка дела обстоят куда хуже, поэтому у нас лучше использовать активные стратегии управления капиталом.

В этом рассуждении нарушена причинно-следственная связь, и, по-видимому, это нарушение вызвано непониманием того, что же это такое - эффективный рынок?

Давайте разбираться.

Начнем с того, что абсолютно эффективные рынки – это миф. Это такое идеальное теоретическое состояние, к которому можно стремиться, но которого невозможно достичь. Примерно, как никогда не пересекающиеся параллельные прямые в геометрии, или пресловутая шарообразная лошадь в вакууме из анекдотов физиков. Они есть как теоретические гипотезы, но их невозможно встретить на практике.

У реальных рынков эффективность может быть выше или ниже, но никогда не бывает идеальной.

Эффективность рынков зависит от многих вещей. От количества участников. От количества операций на рынках. От околорыночной инфраструктуры. От доступности информации. От финансовой грамотности. От того, с одинаковой ли скоростью распространяется информация среди участников. От законодательства (например, в части борьбы с использованием инсайдерской информации) и практики его применения. И еще от многих вещей.

И, действительно, глядя на эти критерии можно предположить, что эффективность финансовых рынков в России в настоящее время существенно уступает эффективности финансовых рынков на Западе. Вероятно, так оно и есть.
Однако, увеличивает ли это вероятность вашего успеха при применении активных стратегий по сравнению с пассивными?


Ответ отрицательный.

Когда Бринсон, Худ и Бибауэр в 1986 году провели свое первое исследование крупнейших пенсионных фондов США - см. http://assetallocation.ru/investment-strategies-06/ - они пришли к выводу, что 94% результатов объясняется политикой инвестирования (распределением активов, asset allocation), лишь 4% - выбором отдельных ценных бумаг (stock picking), и лишь 2% - выбором времени совершения операций (market timing). В последующих исследованиях цифры были скорректированы, но суть не изменилась. Обратите внимание, что исследование проводилось на рынках США более чем 30-летней давности! С тех пор рынки в смысле эффективности шагнули еще далеко вперед.

Про подобные исследования на российских рынках мне ничего не известно, скорее всего, у нас этим никто серьезно не занимался. Допустим, что проценты влияния маркет-тайминга и отбора отдельных бумаг на результат на российских рынках окажутся выше. Даже, наверняка, так оно и будет. Но означает ли это, что повышаются ваши шансы обыграть рынок?

Нет, не означает вообще.

Более низкая эффективность рынков повышает вероятность того, что ваши результаты в случае использования методов активного управления или спекуляций будут ОТЛИЧАТЬСЯ от среднерыночных. Но совершенно ничего не говорит о том, в какую сторону будут эти отличия.

Иными словами, растут не только ваши шансы выиграть, но и ваши шансы проиграть рынку.

Кстати, на абсолютно идеальных рынках (которых, напомню, не существует!) ваши шансы не только постоянно выигрывать у рынков, но и постоянно проигрывать им, стремятся к нулю. Т.е. на таких рынках вы теоретически могли бы покупать вообще что угодно, наугад, без риска проиграть (если, конечно, временно забыть про издержки и комиссии) и все равно получить примерно средние по рынку результаты.

Однако, шансы проиграть рынку растут в большей степени, чем шансы выиграть у него. Связано это с тем, что распределение между победителями и проигравшими в таких играх обычно резко смещено в сторону проигравших (небольшое количество победителей отбирает деньги у преобладающего количества проигравших).
Поэтому пресловутая неэффективность российского рынка, которую вряд ли кто-то возьмется оспаривать, ваши шансы на успех ничуть не увеличивает, а, напротив, скорее даже уменьшает.

Если вы относитесь к очень небольшому числу суперпрофессионалов, действительно умеющих играть в эти игры с высокими шансами на успех, то флаг вам в руки и попутного ветра! Я ничего не имею ни против профессиональных спортсменов, ни против профессиональных тредейров, и, пополнив запасы попкорна, с интересом понаблюдаю за вашими соревнованиями и результатами.

Денег в управление, разумеется, не дам. Это был бы примерный эквивалент того, чтобы делать ставки на того или иного спортсмена в букмекерской конторе. А я для этого совсем не азартен.

Но если вы к очень небольшому числу суперпрофессионалов не относитесь, то наиболее правильной стратегией для вас будет воздержаться от участия в соревновании, вместо этого сделав ставку на пассивные стратегии.

Хотя, разумеется, финансовая индустрия будет вас всячески к склонять к активным действиям. Ну, а чего еще ожидать от букмекеров?

P.S.
Про эффективность рынков почитайте Армстронга, у него это хорошо описано:

http://assetallocation.ru/investment-strategies-06/ - Решение о распределении активов
http://assetallocation.ru/investment-strategies-07/ - Дискуссии об эффективном рынке






Ближайшие вебинары на FinWebinar.ru:


14 - 15 декабряСергей Спирин, "Личный инвестиционный план"

Другие мои ресурсы: ■ FacebookВКонтактеTwitterYouTube
ЖЖ-сообщество Личные финансы

Comments

( 64 комментария — комментировать )
vitard
8 дек, 2016 11:17 (UTC)
В каждой отрасли человеческой жизнедеятельности - свои споры... В рыночной сфере спорят об эффективности рынков, компьютерщики спорят на тему - AMD vs Intel, смартфонщики спорят Apple vs Android и т.п.
Думаю, что кратко тему об эффективности рынков можно сформулировать так: все рынки не эффективны, но это совсем не значит, что вы легко сможете заработать на рыночной неэффективности - куда с большей вероятностью на выискивании рыночных неэффективностей вы потеряете больше денег чем заработаете...
Как-то так наверное :)
fintraining
8 дек, 2016 11:20 (UTC)
Да, вполне можно и так сказать.
(Анонимно)
8 дек, 2016 11:42 (UTC)
> Начнем с того, что абсолютно эффективные рынки – это миф.

Стоило начать с определения эффективности рынка. Хотя бы из википедии, где эффективность рынка - это гипотеза. Даже три гипотезы. Все связаны с т.н. дисконтированием информации рынком.

И вот, зная определение, уже сложно сказать, что активное управление лучше или хуже на неэффективном рынке.

Можно лишь утверждать, что на неэффективном рынке риск больше. Причем как при активном, так и при пассивном инвестировании.

Больший риск может, конечно, принести и большую выгоду. Но это уже вопрос квалификации и везения инвестора. Не важно, пассивного или активного.
nefedor
8 дек, 2016 14:01 (UTC)
На эффективном рынке нет информации которая дала бы преимущество активной стратегии. Поэтому, у активного управления нет skill, есть только везение, то есть, дополнительная волатильность.
valuavtoroy
8 дек, 2016 15:58 (UTC)
Николай, вот все говорят об о высокой степени эффективности развитых фондовых рынков, и о эффективности рынка США в частности. Тогда, исходя из того, что аналитики изучили фундаментал многих компаний вдоль и поперёк, и видя перегретость рынка, и отрыв капитализации компании от их реальной стоимости (CAPE сильно выше среднего значения), эксперты наверное начинают бить тревогу, и рекомендовать инвесторам продавать акции, и уходить в менее рискованные активы. Тем не менее, американский рынок бьют исторические хаи и продолжает расти. Ну и где тут эффективность рынка? Информация о перекупленности известна всем, но рынок эту информацию игнорирует.
Есть такой старый советский мультик про петушка, который только вылупившись из яйца, взлетел на плетень, закукарекал, и в этот момент взошло солнышко. И петушок решил, что это он своим кукареканьем разбудил солнышко, и вынудил его взойти.
Не кажется ли Вам, что аналитики пребывают в счастливом заблуждении относительно силы своего влияния на рыночных игроков, и что рынок живёт своей жизнью, и проходит весь рыночный цикл, движимый не рекомендациями инвестдомов, а своей внутренней природой? А от сюда можно предположить, что один из постулатов гипотезы эффективности рынка, что эффективность зависит от степени изученности фундаментальных характеристик эмитентов, не работает на каких угодно рынках, и скорость распространения информации равна скорости распространения жадности и страха, которые в известные моменты берут верх над доводами аналитиков и превращает не совсем эффективные рынки совсем в не эффективные.
Тогда, если это так и есть, на любых рынках можно показать результат лучше рынка, делая ставку на фундаментальный анализ, и используя волатильность к своей выгоде, если цены на активы установятся ниже справедливой стоимости активов. Эффект подобного поведения может быть ещё более усилен. если в распоряжении инвестора или взаимного фонда имеется изрядная порция наличности, которая может быть потрачена на покупки подешевевших бумаг.












Edited at 2016-12-08 16:02 (UTC)
(без темы) - nefedor - 8 дек, 2016 17:11 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 8 дек, 2016 17:44 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 8 дек, 2016 17:51 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 8 дек, 2016 18:38 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 8 дек, 2016 19:31 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 11 дек, 2016 18:30 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 12 дек, 2016 06:03 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 12 дек, 2016 15:59 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 12 дек, 2016 16:52 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 12 дек, 2016 19:07 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 13 дек, 2016 11:48 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 14 дек, 2016 03:33 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 14 дек, 2016 05:31 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 12 дек, 2016 11:36 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 12 дек, 2016 16:12 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 12 дек, 2016 17:07 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 12 дек, 2016 19:14 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 12 дек, 2016 19:53 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 13 дек, 2016 00:10 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 13 дек, 2016 05:27 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 14 дек, 2016 03:44 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 14 дек, 2016 11:11 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 14 дек, 2016 16:47 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 25 дек, 2016 05:57 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 25 дек, 2016 08:14 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 25 дек, 2016 21:07 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 26 дек, 2016 01:53 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 27 дек, 2016 15:39 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 28 дек, 2016 08:17 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 26 дек, 2016 02:10 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 27 дек, 2016 15:40 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 28 дек, 2016 08:28 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 28 дек, 2016 17:58 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 7 янв, 2017 10:37 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 7 янв, 2017 13:52 (UTC) - Развернуть
(без темы) - fintraining - 7 янв, 2017 14:46 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 7 янв, 2017 16:36 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 7 янв, 2017 17:28 (UTC) - Развернуть
(Удалённый комментарий)
(без темы) - valuavtoroy - 8 янв, 2017 13:32 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 13 дек, 2016 05:28 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 14 дек, 2016 03:49 (UTC) - Развернуть
(без темы) - valuavtoroy - 14 дек, 2016 17:06 (UTC) - Развернуть
unicrus
8 дек, 2016 16:58 (UTC)
Так ведь активному инвестору в общем случае (не инсайдер) доступна та же информация, что пассивному. И на эффективном рынке, и на неэффективном.

Активный инвестор, если образно, перед каждой скачкой принимает решение, на какую лошадь ставить. А пассивный выбирает лошадь сразу на год и весь год делает ставки на нее. Он может осознавать, что эта лошадь будет проигрывать 2 из 10 заездов, но принимать это снижение доходности из-за нежелания производить активные действия.

Вы же не считаете единственным навыком активного инвестора способность добывать не доступную другим информацию? Способность четко следовать за гипотетическим эффективным рынком, например - вполне себе скилл.
(без темы) - nefedor - 8 дек, 2016 17:13 (UTC) - Развернуть
(без темы) - unicrus - 9 дек, 2016 07:58 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 9 дек, 2016 15:14 (UTC) - Развернуть
nefedor
8 дек, 2016 13:59 (UTC)
Если рассматривать общую совокупность активных фондов, то Вы правы, она и на неэффективных рынках может вести себя плохо.
Однако в случае неэффективного рынка может иметь место предсказуемая альфа относительно общей массы, и тогда становится возможен отбор по этой альфе. В этом случае выборка теоретически вполне может давать преимущество перед индексом.
Это конечно не рекомендация, это просто теоретическая возможность, которую можно было наблюдать ранее на разных неэффективных рынках. И если она и есть, то с развитием рынка она должна сходить на нет. Но тем не менее...
(Анонимно)
9 дек, 2016 10:11 (UTC)
На "более неэффективном" рынке, как правило малом, намного меньше квалифицированных кадров. Потому и альфы там больше.

К примеру, что происходит с альфой если ее находят в США.
Группа квантов некой инвест конторы определила алгоритм отбора акций, который в среднем +3% к SPY. Они докладывают руководству, мол алгоритм устойчивый, результат не подгонка. Если все ОК, им дают денег.

Думаете они на тот капитал собирают портфель и тихо кушают свои +3%. Ага, счаз))

Лет 10-15 назад, создавали хедж фонд, покупали акции отобранные по алгоритму с 3-5-10 плечем (зависит от размера найденной альфы и жадности), и на эквивалентный размер продавали фьючи на индекс. В результате, фонд давал +10+20+30% годовых той самой чистой альфы, еще и рыночно-нейтрально. Просто конфетка, а не продукт.
Но, через пару лет либо фонд сильно вырос и издержками убивал альфу, или конкуренты копировали стратегию. Результат, доходность падала и становилась ниже рыночной. После чего фонд закрывали.
И это случай, когда кванты нашли нечто стоящее, а не были одурачены случайностью.

Сейчас делают хитрее. Но основе алгоритма регистрируют индекс и создают etf.
Так появилось множество индексов: в малые компании, большие, дивидентные, валью, с низкой волой, мометумом...

Но, если сравнить доходность всех этих фондов хотя бы за 10 лет, то оказывается разница со SPY незначительна. Думаю на истории в 30 лет еще и проигрывать будут, за счет повышенной комиссии за "смарт" индекс.

К чему это все. Но мелких рынках меньше квантов и дороже плечи. Потому альфа толще и живет дольше.
nefedor
11 дек, 2016 18:13 (UTC)
>> намного меньше квалифицированных кадров. Потому и альфы там больше.

Да, совершенно согласен.

>> и тихо кушают свои +3%. Ага, счаз))

Ну, одно не исключает другое, это зависит от того, где работала группа квантов и что она хотела в жизни. Не все идеи идут в хедж-фонды, некоторые остаются в активно управляемых портфелях. Это зависит и от механики реализации самих идей, так как не все опрерации возможно проихврдить под эгидой mutual fund. (Собственно, поэтому хедж-фонды и отпочковались от взаимных: они не хотели драконовских законодательных ограничений на то, что и как они могут торговать).
И да, Вы правы относительно смерти хеджфондовских стратегий: конкуренты или market impact. Или непредвиденная в модели случайность (лебедь).
Кстати, как раз характерно то, что ETFы, о которых Вы говорите, как раз представляют мир операций взаимных фондов, и не хедж-фондов, перечисленные Вами примеры - это все подмножества пассивного инвестирования, а не хитрой торговой стратегии.

Будет ли "смарт" проигрывать - зависит от обстоятельств. По идее все "смарт" технологии и доджны были лишь немного улучшать основной индекс, там идея именно в том, что на большом промежутке времени небольшие улучшения сложатся в большое. Но с любым направлением, если оно станет популярным, может проихойти то же, что и с value investing Баффета: все туда прибегут и утопят преимущество (а то и действительно, сделают ниже рынка). Это вполне возможно. Но не неизбежно.

>> Но мелких рынках меньше квантов и дороже плечи. Потому альфа толще и живет дольше.

А вот про дорогие плечи - не до конца понятно. По идее, дорогие плечи должны затруднять реалицацию альфы? Или Вы про то, что дорогие плечи как раз затрудняют реализацию альфы на практике, что делет теоретическую альфу жирной?

* * *

Тем не менее, я хотел бы отметить, что термин "альфа" я употребил в исходнм посте несколько в другом смысле. Не в смысле absolute returns alpha, где альфа берется по отношению к рыночному индексу, а в смысле альфы к индексу всех игроков, т.е. я о наличии skill в этой игре.
i_bykov
8 дек, 2016 15:42 (UTC)
Кстати, такая-же картинка есть в "Формировании инвестиционного портфеля" Роджера Гибсона на 27 странице. Только цифры немного другие: распределение активов - 91,5%, Выбор ценных бумаг - 4,6%, Другие факторы - 2,1%, Корректировка соотношения активов в портфеле - 1,8%.
fintraining
8 дек, 2016 15:45 (UTC)
Да, позже были проведены другие исследования на других наборах данных, которые привели к немного другим цифрам, но без изменения общей картины в целом.
Andrey Zhuchkov
8 дек, 2016 23:00 (UTC)
"И все-таки она вертится!" :)

Не думаю, что мой скромный комментарий в 10 слов был бы удостоен целой ответной статьи не будь в нем рационального зерна. Приятно. Спасибо. :)
nefedor
11 дек, 2016 01:54 (UTC)
Сергей, а можно раскрыть заскриненный комментарий на мое сообщение выше? Интересный комментарий...
nefedor
11 дек, 2016 18:13 (UTC)
Спасибо, я этим воспользовался.
( 64 комментария — комментировать )

Центр Финансового Образования

Подписка на бесплатные рассылки

Subscribe.Ru

Секреты инвестирования




Телепередачи

"Интервью программе Экономика телеканала
Москва-24, 25.09.2012


"Интервью программе ИнвестИДЕИ телеканала
Эксперт ТВ, 23.05.2012


"Ваш личный финансовый консультант"
PRO Деньги, 05.03.2009


"Ваш личный финансовый консультант"
PRO Деньги, 02.02.2009


"Ваш личный финансовый консультант"
PRO Деньги, 26.12.2008


"Как заработать на кризисе?"
PRO Деньги, 02.12.2008


Интервью программе УТРО телеканала
Доверие, 13.10.2008


Записи бесплатных вебинаров

"Инвестиционный портфель и инвестиционный план"
03 декабря 2012 г.


"Инвестиционный портфель и инвестиционный план"
23 апреля 2012 г.


"Инвестиционный портфель и инвестиционный план"
04 сентября 2012 г.


"Инвестиционный план и инвестиционный портфель"
28 ноября 2011 г.





(c) 2008-2015 Сергей Спирин. Все открытые материалы журнала можно свободно перепечатывать с указанием авторства и при условии обязательной гиперссылки на этот журнал

Рейтинг блогов


Рейтинг блогов

Статьи

Метки

Latest Month

Ноябрь 2017
Вс Пн Вт Ср Чт Пт Сб
   1234
567891011
12131415161718
19202122232425
2627282930  
Разработано LiveJournal.com
Designed by Lilia Ahner