?

Log in

No account? Create an account

Предыдущие | Следующие

is_21Фрэнк Армстронг
Investor Solutions
Перевод для AssetAllocation.ru

Глава 13
Портфельные тактики

Построение успешного инвестиционного плана для 21 века может потребовать кардинального изменения нашего способа думать об инвестировании. К примеру, портфель с меньшим риском, лишь на 60% состоящий из акций, который опережает S&P 500 с большим отрывом, непременно должен рассматриваться как превосходный портфель. Более того, последние достижения в области инвестиций и финансов предлагают нам решения более простые и элегантные (и очень, очень разные), чем те, на которых мы выросли.

Инвестиции старой школы

Мы привыкли считать, что выбор момента для покупки или продажи, отбор акций и результаты работы управляющих являются ключами к успеху. Поскольку эти убеждения глубоко укоренились в нашем сознании, даже такие более совершенные инвестиционные стратегии, как Стратегическое Глобальное Распределение Активов, начинают под них подстраиваться.

Мои убеждения настолько разительно отличаются от общественных ожиданий, что иногда люди смотрят на меня как на человека, который «не в своем уме». Приведу пример.

  • От меня, как от консультанта по инвестициям, люди ждут мнения о том, куда пойдет рынок. Допустим, у меня есть мнение. Но у меня не больше шансов оказаться правым, чем у вас или у вашей собаки. Когда я говорю это людям, они обижаются и разочаровываются.

  • Благодаря СМИ мы ежедневно подвергаемся воздействию бесчисленных «экспертов», озабоченных ситуацией на рынке. Их индикаторы и прогнозы указывают на возможную «коррекцию». Они готовы искать убежище в «надежном» кэше. Это позволяет им выглядеть ответственными, консервативными и осторожными. Играя на страхах публики, они надеются, что тысячи мучающихся инвесторов согласятся отдать им свои деньги в управление. С другой стороны, консультанты, которые настаивают на том, что весь ваш капитал все время должен быть полностью инвестирован, кажутся дикими и безумными.

  • Скорее всего, эти консультанты просто хотят обыграть кого-то или что-то. Зачастую первый вопрос, который задают люди, звучит так: «Каковы ваши результаты за этот год?» Этот показатель становится главным критерием разделения консультантов на хороших и плохих.

  • Лично я жду не дождусь, когда кто-нибудь спросит меня: «Какой способ распределения активов наиболее эффективен в долгосрочной перспективе?» или «Какой риск я должен на себя принять, чтобы достичь своих целей?»


Без инструментов оценки риска или выбора между альтернативными стратегиями инвесторам остается лишь один критерий - сравнение доходности. По умолчанию, результаты до настоящего момента или за последний год - единственный критерий для измерения. Если бы только этот критерий определял эффективность инвестиционного плана, достаточно было бы покупать один экземпляр журнала Money Magazine каждый год, выбирать один самый успешный взаимный фонд, и инвестировать через него свои средства. К сожалению, подход, проповедуемый этим журналом, как правило, предлагает самый неудачный способ формирования инвестиционной стратегии.

Превратите ваши цели в стратегию

Каждая стратегия определенным образом влияет на доходность. Слово «стратегия» подразумевает сознательные усилия для достижения заявленных целей. Из Главы 12 мы узнали, что семья Джонсов не преследует цель обогнать S&P 500 или какой-либо другой индекс или управляющего. Их интерес - не в максимальной доходности. Их цель - это достижение хотя бы минимально допустимого уровня доходов без принятия избыточного риска. Все, что они хотят, - это комфортная пенсия без стрессов.

Структура распределения активов оказывает влияние на результаты работы как в краткосрочной, так и в долгосрочной перспективе. Более того, как риск, так и доходность в гораздо большей степени зависят от распределения активов, чем от отбора акций или выбора времени операций.

Если взглянуть на доходности классов активов за последние 20 лет, можно увидеть, что акции малых иностранных компаний продемонстрировали наивысшую доходность. Но вложение денег Джонсов в акции малых иностранных компаний не обеспечит им комфортную пенсию без стрессов. У каждого класса активов есть и будут продолжительные периоды серьезного отставания от долгосрочного тренда. И акции малых иностранных компаний могут и будут испытывать дикие скачки краткосрочной доходности.

Начните рисковать

Тогда зачем же включать в план Джонсов всякий рискованный хлам? Почему бы просто не купить несколько акции компаний коммунальных услуг, и не забыть о них?

Читать далее...







Ближайшие вебинары на FinWebinar.ru:

31 мая - 2 июня Сергей Наумов, "Как инвестировать в ETF в России и за рубежом"
14 июняЛана Казновская, "Денежки счет любят. Просто о сложном"

Другие мои ресурсы: ■ FacebookВКонтактеTwitterYouTube
ЖЖ-сообщество Личные финансы

Записи из этого журнала по тегу «assetallocation.ru»

Comments

( 41 комментарий — комментировать )
nefedor
27 май, 2016 17:01 (UTC)
Идейная претензия по содержанию у меня одна, и она повторяется из прошлой главы. То Армстронг заявляет, что цель Джонсов не в максимизации чего либо, а в "достижении хотя бы минимального допустимого уровня доходов без принятия избыточного риска". То в следующем абзаце пишет "вопрос в том, как добиться максимально возможного эффекта (доходность) за минимальную плату (риск).
Первый подход я считаю чистым шарлатанством, второй - нормой.

В остальном, с основным посылом главы я согласен. Однако напрягают более мелкие детали.
Он пишет, что, мол, не критикуйте распределение 60/40, если хотите, можно выбрать меньше или больше. Только умалчивает - как именно (то есть догадаться можно, но это не столь очевидно).
Он признаётся в сильной завышенности результатов рассматриваемого периода. Не выбрал ли он этот период специально для затуманивания мозгов двадцатипроцентными доходностями? Это было бы нечистоплотно. Честно было бы использовать данные, дающие реалистичные ожидания.
Он опять считает бедных Джонсов на этом периоде, нет чтобы просчитать стресс-тест на периоде Великой Депрессии, и тогда уже заявлять насколько безопасен их портфель.
Он не указывает как именно оценивать риск (который в этой главе уже другой, кстати) приемлемый для клиента и опять игнорирует плечи (это системная черта финансовых советников ;).

А в остальном - прекрасная маркиза. По крайней мере, претензий к этой главе меньше, чем к предыдущей.
at6
27 май, 2016 20:16 (UTC)
Про реалистичность ожиданий, я у себя в ЖЖ (http://at6.livejournal.com/10821.html) привел несколько табличек из книги Фабера Global Asset Allocation и ссылку на его книгу. В ней он рассматривает разные популярные портфели, в том числе и 60/40 на более широком временном интервале 1973-2013. Самое интересное, что реальная доходность почти всех этих портфелей оказывается в узком диапазоне 5-6% годовых. Хотя, в отдельные 10-летние периоды, разброс доходности получался гораздо больше. Так что, долгосрочно я бы исходил бы даже не из 6% годовых, а взял бы цифру 5%, это было ближе к реальности... Как бы мы там не распределяли активы...
relite
28 май, 2016 00:48 (UTC)
Когда-то Сергей давал ссылку на похожие данные.
http://www.long-short.ru/post/razlichnye-strategii-raspredeleniya-aktivov-v-investitsionnom-portfele-448
Там выводы те же:
"все результаты довольно похожи. Люди тратят несчётные часы, оптимизируя распределение коэффициента бета, но для использования стратегии «купить и держать» все эти портфели находились в пределах 200 базисных пунктов друг от друга!"

У меня вот какой вопрос. Акции S&P500 и EAFE - это действительно акции роста? А индекс ММВБ - тоже акции роста? То есть инвестирую в эти акции, мы не инвестируем в акции стоимости?
nefedor
28 май, 2016 02:40 (UTC)
И здесь то же самое - начало в 70х годах. Тот же эффект.
at6
28 май, 2016 08:57 (UTC)
Это статья примерно оттуда же, только не из книги, а из блога Фабер-а.

На счет стоимости/роста, да обычно широкие общие индексы акций относят к индексам роста, т.к. наибольший вес там имеют крупные компании роста. Но в целом это не гарантия, что так было всегда, и будет всегда. Например, если в число крупных компаний будут попадать компании стоимости, то и общий индекс будет сдвигаться в сторону стоимости. С ММВБ – та же история, если основа индекса(Газпром, Лукойл, Сбербанк…) будут относительно(других акций, а не в абсолюте ) дешевы по мультипликаторам, то ММВБ будет ближе к индексу стоимости, и – наоборот. Так что, если есть желание инвестировать именно в компании роста, то лучше, наверное, выбирать соответствующий суб-индекс, а не широкий индекс.

Кстати, как этот суб-индекс, строить и взвешивать – тоже отдельная интересная тема. От этого будет зависеть, насколько хорошо будет «захватываться» соответствующая премия.
relite
28 май, 2016 14:28 (UTC)
Как я понимаю, недостаток субиндексов в том, что если акция стоимости начинает расти, то фонд ее продает, возможно, раньше, чем следовало бы. Плюс дополнительные издержки, связанные с повышенным оборотом. Это если сравнивать с фондом широкого рынка.
С другой стороны Армстронг и Уильям Бернстайн довольно уверенно говорят о преимуществах акций стоимости и акций малых компаний. Сохранилось ли оно? Все-таки их книгам по 15-20 лет, а рынки со временем устраняют неэффективности.
at6
28 май, 2016 15:58 (UTC)
Точнее продает, если акция перестает быть акцией стоимости. А это может быть, как рост цены, так и, например, падение прибыли, если мы оцениваем стоимость по P/E. Оборачиваемость, да, будет выше у таких фондов, соответственно, и издержки.
Более того, классические индексы роста/стоимости очень плохо «захватывают» такую премию: http://www.starcapital.de/files/publikationen/Research_2015-12_MSCI_Value_vs_Fama_French_HML.pdf
Так что, требуется что-то более «концентрированное», когда множество акций делится не 2 части, как в стандартных индексах, а берется, например, только 5-10% акций из всего массива акций(у Фамы-Френча вообще берется 10% самых дешевых акций в лонг, а 10% самых дорогих – в шорт). Соответственно, при таком подходе издержки будут еще выше.

На счет факторов-аномалий:
Да, есть такое опасение, что факторы стоимости и размера, если не исчезли, то могли прилично уменьшиться. Фактор размера мы как-то обсуждали в комментах здесь: http://goacasper.livejournal.com/31820.html?thread=173644#t173644 Основное там – статья Дамодарана http://aswathdamodaran.blogspot.ru/2015/04/the-small-cap-premium-fact-fiction-and.html , в которой он оспаривает наличие такой премии. Ну и дальше по ссылкам почитайте.

На счет фактора стоимости и классического мультипликатора P/B, по которому он очень часто оценивается – почитайте это: http://at6.livejournal.com/10666.html
(без темы) - relite - 29 май, 2016 21:42 (UTC) - Развернуть
(без темы) - at6 - 30 май, 2016 16:10 (UTC) - Развернуть
(без темы) - relite - 8 июн, 2016 22:25 (UTC) - Развернуть
(без темы) - at6 - 9 июн, 2016 07:06 (UTC) - Развернуть
nefedor
28 май, 2016 02:39 (UTC)
В то, что номинальная доходность 9-10% а реальная 5-6% - верю. Но в то, что любая комбинация дает то же самое - не верю.
Фарбер взял нетипичный промежуток начиная с 70х, там бонды цвели и пахли, отсюда и отсутствие разницы с портфелями из преимущественно акций.
Попробовал бы он взять то же самое за более ранние периоды, и его выводы были бы совершенно другими.
Повторения 80х ждать вряд ли приходится, поэтому, я думаю, к фразе "как бы мы там не распределяли активы" следует относиться с недоверием.
at6
28 май, 2016 08:51 (UTC)
Реальная доходность бондов на интервале 1973-2013 была 3.34% годовых, что на уровне исторических норм(что-то около 3%). Здесь я уже не согласен, что они сильно «цвели и пахли». :-)

Более того, если посмотреть на реальные(!) ставки по 10-летним облигациям, но на более широком временном интервале(хорошая статья с картинками здесь http://awealthofcommonsense.com/2015/12/a-history-of-real-interest-rates/, то, конечно, в начале 80-х виден некий небольшой пик, но в целом их колебания были в рамках историчеких норм. Как, собственно, и текущие ставки.

На номинальные же ставки и номинальную доходность смотреть, ихмо, вообще смысла нет. Соответственно и говорить насколько это типично или атипично – тоже...
nefedor
29 май, 2016 02:21 (UTC)
>> Реальная доходность бондов на интервале 1973-2013 была 3.34% годовых, что на уровне исторических норм(что-то около 3%).

Категорически не согласен.
Давайте сверять часы, если хотите.
Я смотрю на Ibbotson SBBI US Long-Term Corporate Bonds TR Index и CPI-U Index.
Sep-1974 - Aug-2014 первый показывает CAGR 9.39%, второй за тот же период 3.97%. То есть, реальная доходность более 5%.
Для сравнения: Oct-1941 to Sep-1981 первый 2.33% при инфляции 4.65%. Реальная доходность отрицательная.

>> На номинальные же ставки и номинальную доходность смотреть, ихмо, вообще смысла нет.

Тоде не совгласен, но нет времени спорить.
at6
29 май, 2016 11:23 (UTC)
Фабер приводит такую статистику по бондам, с 1973 по 2013 годы(доходность 1973 и 2013 включена!):
https://gyazo.com/67637844860e60d16fe985c032ea7fa1

Т.е. 3.34%, про которые я писал ранее, это доходность 10-летних гос.облигаций за этот период. Для проверки - посчитанной доходности для 10-леток у меня нет, искать – лень :-), но есть для 20-леток отсюда: http://www.martincapital.com/archive/longterm.pdf, таблица на стр. 11. При этом есть сразу данные Inflation Adjusted.

Что получается из таблицы: с 1926 по 2015 среднегодовая реальная доходность таких облигаций была 2.6% (про 3% - я слегка наврал, здесь получилось меньше). С 1926 по 1972 реальная доходность была 1.2%, с 1973 по 2013 - она 3.8%(кстати, она получилась выше, чем у Фабера для 30-леток, видно разные исходные данные или у меня это из-за ошибки округления, т.к. данные по годам, где доходность только до одного знака после запятой, но для грубой прикидки сойдет). Разница, да, есть 2.6% годовых…

Для векселей: с 1926 по 1972 реальная доходность была 0.2%, с 1973 по 2013 - она 0.9%(примерно как у Фабера). Разница 0.7% годовых.

Для широкого индекса облигаций, где есть и длинные и короткие – разница будет где-то посередине. Например, GIRY дает оценку доходности облигаций с 1900 года в 2% годовых.

Теперь, что это даст для портфелей, которые привел Фабер: доля облигаций там колеблется от 55% до 10%. Если предположить, что доходность облигаций вернется к уровню до 1973 года, то, при прочих равных, наиболее «загруженные» облигациями портфели потеряют порядка 1% годовых. Это если предположить, что все облигации в портфелях – исключительно долгосрочные. Фактически же потери будут меньше, в Permanent, например, из 50% облигаций – 25% векселя.

Т.е., если с 1973 по 2013 реальная доходность почти всех портфелей отличалась меньше, чем на 1%, то в новых условиях это будет меньше 2%, а скорее всего – даже еще меньше. Все равно, доходность ляжет достаточно кучно...
(без темы) - nefedor - 30 май, 2016 05:02 (UTC) - Развернуть
(без темы) - at6 - 30 май, 2016 15:35 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 31 май, 2016 04:12 (UTC) - Развернуть
(без темы) - at6 - 31 май, 2016 09:53 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 31 май, 2016 15:33 (UTC) - Развернуть
(без темы) - at6 - 31 май, 2016 20:58 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 1 июн, 2016 02:33 (UTC) - Развернуть
(без темы) - at6 - 1 июн, 2016 08:10 (UTC) - Развернуть
(без темы) - at6 - 1 июн, 2016 12:58 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 1 июн, 2016 17:00 (UTC) - Развернуть
(без темы) - at6 - 1 июн, 2016 18:00 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 2 июн, 2016 01:20 (UTC) - Развернуть
at6
29 май, 2016 12:17 (UTC)
Кстати, вот еще:
Для сравнения: Oct-1941 to Sep-1981 первый 2.33% при инфляции 4.65%. Реальная доходность отрицательная.

Там резкий провал в доходности в 70-х – компенсируется отличной доходностью в начале 80-х. Так что, если сравнивать, то: либо включать 70-е и начало 80-х в одну серию, либо – брать уже с середины 80-х.

Еще, разделить интервалы для сравнения по началу 70-х(и не пересекать их), думается – достаточно удачное решение. Тогда как раз произошла окончательная отвязка денег от золота, можно сказать, что это начало современного денежного обращения и постоянной инфляции.
(без темы) - nefedor - 30 май, 2016 05:07 (UTC) - Развернуть
(без темы) - at6 - 30 май, 2016 15:37 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 31 май, 2016 04:15 (UTC) - Развернуть
(без темы) - at6 - 31 май, 2016 09:59 (UTC) - Развернуть
relite
28 май, 2016 14:55 (UTC)
В 70-х у бондов было преимущество, но разве основной вклад в портфель делают не последние условно десять лет?

В любом случае это просто пример, который показывает, что на данном конкретном периоде времени инвестор получил бы похожую доходность при с разных распределениях активов. Из этого не следует, что распределять активы можно вообще наобум. Просто нельзя быть уверенным, что сложные подходы обязательно дадут положительный эффект. Мы же не знаем, например, какими будут следующие 40 лет.

А что будет, если взять 40-летний период, куда войдет Великая Депрессия?

Вы все время ратуете за плечо. Дайте ссылочку, как применять стратегию с плечом для Джонсонов. Где будут практические выкладки - где взять займ, как учесть расходы на него, как избежать маржин-колов. Боюсь с плечом Великую Депрессию Джонсоны точно не пройдут. Или эти знания могут использовать только профи? Тогда какой смысл сравнивать их с пособием "сделай сам"?
nefedor
29 май, 2016 02:53 (UTC)
>> В 70-х у бондов было преимущество

На самом деле, в 80х.

>> но разве основной вклад в портфель делают не последние условно десять лет?

В смысле количества денег - да, в смысле общей доходности - нет.

>> Просто нельзя быть уверенным, что сложные подходы обязательно дадут положительный эффект

Уверенным быть нельзя, но можно оценивать шансы того или другого события. Акции в основном обгоняют облигации. Бывает наоборот? - да, но очень редко, и надеяться, что за период именно Вашего инвестирования это случится вряд ли стоит.

>> А что будет, если взять 40-летний период, куда войдет Великая Депрессия?

Не понял вопроса. Что значит "что будет"? Имеется в виду обгоняли ли акции облигации? Будет ли разница приразном распределении активов? Какая доходность у акций/облигаций за это время?

>> Вы все время ратуете за плечо. Дайте ссылочку, как применять стратегию с плечом для Джонсонов.

Теория - любой учебник по инвестициям. Я в свое время читал http://www.amazon.com/Modern-Portfolio-Theory-Investment-Analysis/dp/0470388323
Практика реализации - в зависимости от инструментов. Если фьючерсы или опционы - книжка по торговле каждым, которая рассказывает про риски, оценку контрактов и простейшие стратегии (ничего кроме простейших для инвестиций не нужно, особенно на первых порах, пока нет желания хеджировать риски). Плечо брать не надо в случае опционов или margin account у Вашего брокера.

>> Боюсь с плечом Великую Депрессию Джонсоны точно не пройдут.

Смотря как реализовывать, какая пропорция акций, какое плечо. При ВД акции обвалились на 80%. То есть, фьючерсы на акции почти уничтожили бы портфель из 120% акций и 40% облигаций.
А вот опционы наоборот, сохранили бы Джонсонов от слишком больших потерь.

>> Или эти знания могут использовать только профи?

Кто угодно, прочитавший книжку про то как торговать соответственными деривативами.
Это вполне подходит под "сделай сам", но для этого уже нужно более серьезное образование, чем для X% акций + 100-X% облинаций. Тем не менее, любой закончивший школу может овладель необходимыми знаниями и умениями, никакой эзотерической тайны тут нет.
(Анонимно)
29 май, 2016 08:46 (UTC)
1. Как быть с тем, что теряются дивиденды при инвестировании через опционы?

2. Как быть с переоцененностью опционов по IV? Для каждой конкретной покупки опционов вычислять HV и IV, ловя редкие удачные моменты для входа? Или покупать без учета волатильности, игнорирую потери на завышенных ценах опционов?
(без темы) - nefedor - 30 май, 2016 05:49 (UTC) - Развернуть
(без темы) - relite - 29 май, 2016 13:18 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 30 май, 2016 05:21 (UTC) - Развернуть
(без темы) - relite - 30 май, 2016 16:42 (UTC) - Развернуть
(без темы) - fintraining - 30 май, 2016 17:16 (UTC) - Развернуть
(без темы) - nefedor - 31 май, 2016 04:22 (UTC) - Развернуть
( 41 комментарий — комментировать )

Центр Финансового Образования

Подписка на бесплатные рассылки

Subscribe.Ru

Секреты инвестирования




Телепередачи

"Интервью программе Экономика телеканала
Москва-24, 25.09.2012


"Интервью программе ИнвестИДЕИ телеканала
Эксперт ТВ, 23.05.2012


"Ваш личный финансовый консультант"
PRO Деньги, 05.03.2009


"Ваш личный финансовый консультант"
PRO Деньги, 02.02.2009


"Ваш личный финансовый консультант"
PRO Деньги, 26.12.2008


"Как заработать на кризисе?"
PRO Деньги, 02.12.2008


Интервью программе УТРО телеканала
Доверие, 13.10.2008


Записи бесплатных вебинаров

"Инвестиционный портфель и инвестиционный план"
03 декабря 2012 г.


"Инвестиционный портфель и инвестиционный план"
23 апреля 2012 г.


"Инвестиционный портфель и инвестиционный план"
04 сентября 2012 г.


"Инвестиционный план и инвестиционный портфель"
28 ноября 2011 г.





(c) 2008-2015 Сергей Спирин. Все открытые материалы журнала можно свободно перепечатывать с указанием авторства и при условии обязательной гиперссылки на этот журнал

Рейтинг блогов


Рейтинг блогов

Статьи

Метки

Latest Month

Декабрь 2017
Вс Пн Вт Ср Чт Пт Сб
     12
3456789
10111213141516
17181920212223
24252627282930
31      
Разработано LiveJournal.com
Designed by Lilia Ahner