?

Log in

No account? Create an account

Предыдущие | Следующие

С.С.:
Свежая статья Роберта Шиллера на project-syndicate.org о том, делает ли Баффет "альфу", и движемся ли мы в сторону идеально эффективного рынка?

* * *

Роберт Шиллер
15 июля 2015 г.

Источник и перевод на русский язык: project-syndicate.org

НЬЮ-ХЕЙВЕН – В своей новой книге «Невероятное уменьшение альфы» Ларри Суэдроу и Эндрю Беркин описывают инвестиционную среду, полную всё более опытных и совершенных аналитиков, которые опираются на «большие данные», мощные компьютеры и научные исследования. В условиях столь острой конкуренции «всё выше и выше становятся барьеры на пути достижения альфы [коэффициента доходности выше общего уровня с поправкой на риск, и, следовательно, показатель успешности выбора объектов для инвестиций]».

Такой вывод приводит к важному вопросу: а не уменьшится ли альфа со временем до нуля для любых возможных инвестиционных стратегий? Или в более фундаментальном смысле – не приблизился ли уже тот день, когда благодаря столь большому количеству умных людей и еще более умных компьютеров финансовые рынки станут по-настоящему совершенными, а мы можем просто расслабиться, сидя на диване, в уверенности, что цена всех активов установлена верно?

Это воображаемое состояние можно назвать финансовой сингулярностью, по аналогии с гипотетической будущей технологической сингулярностью, когда компьютеры заменят человеческий интеллект. Финансовая сингулярность означает, что все инвестиционные решения лучше оставить на усмотрение компьютерных программ, потому что эксперты со своими алгоритмами уже вычислили, что движет рынкам и к какому результату ведут эти движения, и сделали из них бесперебойную систему.


Многие полагают, что этот день уже почти настал. Результаты даже легендарных инвесторов вроде Уоррена Баффетта, как утверждают некоторые, на самом деле не лучше общерыночных результатов. В недавней статье «Альфа Баффетта» Андреа Фраццини и Дэвид Кабиллер из компании AQR Capital Management и Лассе Педерсен из Копенгагенской бизнес-школы пришли к выводу, что положительная альфа у Баффетта не так уж и значительна, если принять во внимание отдельные не столь известные факторы риска, которыми был сильно нагружен его инвестиционный портфель. А значит, гений Баффетта может повторить компьютерная программа, учитывающая эти факторы.

Если бы всё это было правдой, инвесторы массово бы прекратили свои неустанные поиски ошибок в оценках на рынке, потому что там не было бы ни одной. Участники рынка рационально признали бы, что в цене всех акций правдиво выражена нынешняя стоимость будущих денежных потоков с соответствующим уровнем дисконта и что эти денежные потоки отражают фундаментальные показатели, которые все понимают одинаково. Решения инвесторов отличались бы только из-за различий в личной ситуации. Например, автомобильный инженер может не покупать автомобильные акции (и даже поставить на падение их цены), чтобы застраховать риски, связанные с особенностями его личного человеческого капитала. Компьютер на основе «больших данных» подсказал бы даже, что это оптимальное решение.

На столь совершенных рынках есть одна, давно открытая проблема: никто не захочет тратить никаких усилий, чтобы понять, что означают колебания цен для будущего. Тридцать пять лет назад в своей классической работе «О невозможности информационно эффективных рынков» Сэнфорд Гроссман и Джозеф Стиглиц представили эту проблему в виде парадокса: абсолютно эффективные рынки создаются усилиями умных инвесторов, но если бы рынки были совершенными, умные инвесторы не пытались бы их создать.

Парадокс Гроссмана-Стиглица кажется не вполне подходящим к ситуации финансовой сингулярности, если мы представим, что все инвестиционные решения принимают компьютеры. Хотя альфа может быть исчезающе мала, она всё же будет приносить достаточно прибыли для продолжения работы компьютеров.

Однако реальная проблема с мечтой о финансовой сингулярности не в парадоксе Гроссмана-Стиглица. Проблема в том, что в реальном мире рынки ничуть к ней не приблизились. Компьютерные энтузиасты восхищаются такими вещами, как «технология блокчейн», используемая в Биткойнах (вот, например, о ней говорится на образовательном сайте под названием Университет Сингулярности, в разделе театрально озаглавленном «Экспоненциальные финансы»). Но финансовый мир футуристов совершенно не похож на финансовый мир сегодняшнего дня. Финансовая сингулярность подразумевает, что все цены базируются на оптимально предсказанной будущей прибыли компаний и корреляции этой прибыли с прогнозируемыми технологическими инновациями и долгосрочными демографическими изменениями. Однако умные инвесторы едва ли когда-либо говорят о таких бесплотных понятиях.

В таком контексте трудно не вспомнить о недавнем падении фондового рынка Китая. В новостях описываются толпы эмоциональных людей, торгующих акциями на основании интуиции и суеверий. Это намного больше похоже на реальность, чем все эти разговоры о наступающей финансовой сингулярности.

Рынками, похоже, двигают истории (об этом говорится в моей книге «Иррациональный оптимизм»). Это истории о наступлении новых великих эпох и надвигающихся депрессиях. Это серьезные истории о технологиях и сокращении ресурсов. Наконец, это истории о политике и чудовищных заговорах.

Никто не знает, насколько эти истории правдивы, но они живут своей собственной жизнью. Иногда они становятся очень популярны. Если мы по душам поговорим со многими на первый взгляд очень рациональными людьми, то выяснится, что они полны безумных теорий. И эти люди влияют на рынки, потому все остальные инвесторы должны учитывать их присутствие. При этом в обозримом будущем их безумие никуда не исчезнет.

Не исключено, что прежний инвестиционный стиль Баффетта можно превратить сегодня в торговый алгоритм. Но это совершенно не лишает его гениальности. На самом деле настоящий источник его успеха заключается, видимо, в том, что он понимает, когда надо отказаться от одного метода и придумать другой.

Идея финансовой сингулярности может выглядеть захватывающей, но она не менее иллюзорна, чем рациональная Утопия, вдохновлявшая поколения сторонников централизованного планирования. Человеческие суждения, плохие и хорошие, будут двигать инвестиционными решениями и показателями финансовых рынков не только всю нашу оставшуюся жизнь, но и после нее.

Источник: http://www.project-syndicate.org/commentary/will-computer-algorithms-replace-humans-in-financial-markets-by-robert-j--shiller-2015-07/russian






Ближайшие вебинары на FinWebinar.ru:

25 августаСергей Спирин, "Инвестиции через призму истории"
7 - 11 сентябряСергей Спирин, "Формирование инвестиционного портфеля"
15 - 16 сентябряСергей Спирин, "Личный инвестиционный план"

Другие мои ресурсы: ■ FacebookВКонтактеTwitterYouTube
ЖЖ-сообщество Личные финансы

Метки:

Comments

( 12 комментариев — комментировать )
st_trader
19 июл, 2015 12:35 (UTC)
Asset Allocation - альфа?
valuavtoroy
19 июл, 2015 15:17 (UTC)
Asset Allocation - альфа?
Полагаю-наоборот. Эта стратегия нацелена на получение результата, равного доходности тех рынков, в активы которых распределены деньги инвесторов. То есть, она нацелена на получение среднего по рынку результата. Баффет же сам не следовал этой стратегии потому как является активным инвестором, не желающим покупать весь рынок в целом, чтобы не очутиться в зоопарке, как он сам образно выразился.
st_trader
19 июл, 2015 20:08 (UTC)
Re: Asset Allocation - альфа?
Ясно. Значит в Asset Allocation сама игра с долями есть альфа. Ведь по Марковицу можно раз и на всегда найти оптимальное соотношение с точки зрения финансов.
Частный инвестор еще калибрует под личную психику.
valuavtoroy
20 июл, 2015 02:23 (UTC)
Re: Asset Allocation - альфа?
Сразу оговорюсь, что я не придерживаюсь стратегии Asset Allocation-я активный стоимостной инвестор. Не в том смысле активный, что торгую каждый день, а в том смысле, что анализирую экономику компаний, покупаю акции понравившихся бизнесов, и держу их продолжительное время в портфеле. А сделок может быть очень мало, или совсем не быть в течении года. Так вот, Asset не практикую, а имею об этой стратегии общее представление. Однако не ошибусь, если скажу, что игра долями предполагает ребалансировку, и не более того. Ребалансировка же как раз и предполагает, не заморачиваясь целью победить рынок, просто привести структуру портфеля к тому состоянию,которое имел портфель некоторое время назад, но в силу изменившихся рыночных цен, доля одних активов стала слишком велика, а других-мала. То есть, имеем здесь дело с механическим подходом. Просто, частично продаётся то, слишком подорожало, и покупается то, что слишком подешевело. С одной стороны, прилагаем минимум усилий для анализа, а это, сами понимаете, лишает эту стратегию даже намёка на альфу, а с другой стороны, не позволяет вам держать в портфеле выросшие в цене активы, несущие риск обвала их рыночных цен, и побуждает вас покупать подешевевшие активы, что весьма неплохо.

Edited at 2015-07-20 02:30 (UTC)
st_trader
20 июл, 2015 06:11 (UTC)
Re: Asset Allocation - альфа?
На много интереснее быть активным в отношении долей классов в портфеле, а в самом классе быть пассивным и широко диверсифицированным.

Условный пример.
В РФ (в прочем как и во всех развивающихся странах, сырье падает будь то нефть, газ, сталь, пшеница) сейчас нисходящая волна бизнес цикла. Потому разумно сдвинуть баланс инвест портфеля в сторону инструментов с фикс доходностью - сейчас можно купить валютные облигации РФ с погашением через 8 лет с доходностью 7%; на прошлой недели минфин разместил индексируемые на уровень инфляции +4% годовых в рублях. Через несколько лет, когда ставки понизятся, эти бумаги принесут существенный и главное гарантированный доход.

А вот акции как не выбирай по фин отчетности, при росте стоимости денег (ставка кредита) падают, причем достаточно скорелировано и широким фронтом. У Сергея есть отличная табличка с графиком где показаны просадки РТС на 30% и более. Оказывается, такие коррекции идут в среднем раз 2 года.

По сути ребалансировку можно привязать не к временному фактору, а к динамике РТС. То есть при падении на 30% и росте на 50% проводить ребалансировку.
valuavtoroy
20 июл, 2015 09:09 (UTC)
Re: Asset Allocation - альфа?
Интересно-не равно разумно. Некоторым интересно проверить, полезет ли гвоздь в розетку, но разумно ли это? Излишняя активность в отношении различных классов активов сродни запихиванию гвоздя в розетку. Активность должна быть в пределах рационального. Например, раз в год следует проводить ребалансировку, если в этом назрела необходимость. Ну и согласен с Вами: широкая диверсификация внутри каждого из классов.
Вот не думал не гадал, что буду писать здесь про Asset Allocation. :) Не моё это, если честно.
Предсказывание начала и конца бизнес циклов весьма нелёгкая задача. Мало кто это умеет, и многие допускают ошибки, не правильно предсказывая их начало и конец. А строя свою игру на ошибочных предсказаниях-теряют деньги. Не уверен, что Баффет пытается что-то предсказать. Он, как мне кажется, вкладывает деньги в фундаментально сильные компании, способные пережить кризисы, и выйти из них ещё более сильными, с большей долей рынка сбыта своей продукцией. В итоге, ему не приходиться всё время перетряхивать портфель в связи с тем, что ситуация в экономике ухудшилась, и надо срочно избавляться от акций компаний, которые явно не переживут очередной кризис.
Насчёт сдвигать баланс портфеля в сторону рисованных или инструментов с фиксированной доходностью-это стратегия активного инвестора, не сторонника пассивной Asset Allocation. Активный инвестор может менять отношение акций и облигаций в портфеле, в зависимости от своего видения перспектив рынка. Этому ещё Бенджамин Грэхем учил. Пассивный же инвестор должен придерживаться той структуры широко диверсифицированного портфеля, которую сам себе определил. В независимости от рыночного тренда, отраслевых бизнес циклов, и прочего.
Стоит ли проводит ребалансировку как только рынок падает на 30-50%, или же ждать конца года, я не знаю. В этом блоге были уже подобного рода дискуссии. Быть может кто-нибудь, кто собаку на этом съел, Вам подскажет как будет правильно.
То что акции имеют свойство снижаться, и даже резко, при повышении ЦБ учётной ставки, в этом ни чего удивительного нет. Это закономерно. При более высоких ставках труднее привлечь деньги на развитие бизнеса, ни и стоит держать в уме, что аналитики закладывая более высокие ставки в свои модели DCF, получают на выходе более низкую прогнозную справедливую оценку акций.
Что касается коррекций, случающихся на рынке, если Вы их боитесь, что не простительно в молодом возрасте, значит Вам не следует заниматься долгосрочным инвестированием.
st_trader
20 июл, 2015 09:33 (UTC)
Re: Asset Allocation - альфа?
Повторюсь. Найти оптимальное соотношение портфеля из акций и облигаций это задача для школьника 8го класса.
Но почему-то она здесь на этом сайте не озвучена, и даже пропагандируется личностный подход при определении долей в портфеле.

Но это же не эффективно с точки зрения доходности на капитал. А раз так, то резонный вопрос.
Что лучше адаптировать доли портфеля под психику инвестора, или под макро рыночную ситуацию (локальную стоимость денег)? Ответ как мне кажется, тут не очевиден. В обоих случая это уже активное управление.

А на счет Баффета, последние лет 20, как минимум с лопанья пузыря доткома, все что покупает он покупают другие, потому он обречен на хорошие результаты пока жив. Могу заложится на бутылочку чего-то вкусненького. Что после его полного отхода из этого мира, результаты фонда станут хуже рынка, при том что управляющие в модели принятия решений изменять ничего не будут.
valuavtoroy
20 июл, 2015 16:43 (UTC)
Re: Asset Allocation - альфа?
"Повторюсь. Найти оптимальное соотношение портфеля из акций и облигаций это задача для школьника 8го класса.
Но почему-то она здесь на этом сайте не озвучена, и даже пропагандируется личностный подход при определении долей в портфеле".

Мне кажется, что эта задача для школьника 8 класса имеет множество решений, которые для Вас все будут ошибочные, за исключением одного, которое подойдёт именно Вам. Задача-верно решить задачу, выбрав оптимальное для Вас соотношение активов в портфеле, критерием которого будет, например, ваша терпимость к рискам, или что-то ещё. Закавыка ещё и в том, что Вы сами рискуете наделать много ошибок, потерять изрядное количество денег, прежде чем найдёте оптимальное для Вас соотношение инструментов в портфеле.
Вы, кстати, говорите примерно то же самое, когда ведёте речь об адаптации долей портфеля под психику инвестора, но почему Вы делаете такой довольно спорный вывод о том, что адаптация психики долей портфеля под психику инвестора, или под макроэкономику (стоимость кредитных ресурсов)-обе эти стратегии, суть, стратегии активного управления? Подстройка портфеля под макроэкономику, где важным фактором выступает не только локальная стоимость денег, но и многие другие макроэкономические факторы-это да: стратегия активного управления. Но с какого перепуга Asset Allocation, если только это действительно она, стратегия активного управления?Если инвестор после долгих или не очень-поисков подходящей ему стратегии приходит к выводу, что эта стратегия в наибольшей степени соответствует его психотипу? Если такой инвестор, решив для себя, что переиграть рынок, в силу недостаточной компетенции, ему не под силу, принимает важное для себя решение, что он не будет искать иголку в стоге сена (не будет заниматься отбором индивидуальных акций в портфель), а купит весь стог, то есть, весь рынок, например, через покупку индексного фонда широкого рынка акций, и облигаций, то с какого перепуга эта стратегия является стратегией активного управления? На рынке самое серьёзная проблема-это поиск своей индивидуальности, и как следствие-набивание шишек, сопровождающееся уменьшением счёта. И для того, чтобы перестать наконец набивать шишки, и терять деньги, каждый должен ответить на "простой" вопрос: кто он-спекулянт, активный инвестор, или инвестор пассивный, желающий следовать стратегии Asset Allocation. И если человек решил, что он пассивный инвестор-он должен терпеливо следовать принятому решению, упорно диверсифицировать свой портфель, ребалансировать его в случае необходимости, ставя своей целью получить доходность, равную средне рыночной доходности, чего весьма не просто достигнуть на практике.
Нет, можно, конечно, и эту стратегию испохабить, стараясь излишней активностью улучшить то, что не следует улучшать, а затем предъявить претензии к Марковицу или Фаме в связи с низкой результативностью инвестиционного портфеля, но только Марковиц с Фамой будут тут ни при чём.
Относительно того, каковы буду результаты управляющих после смерти Баффета сказать ни чего не могу. Не знаю я ответа на этот вопрос. Что до того, что в связи с ростом эффективности рынка, создаваемой работой тысяч аналитиков и компьютерных программ исчезнет альфа и такого мастера инвестиций, как Баффет, то скажу, что дело тут, на мой взгляд, не в росте эффективности рынка, а в росте размера фонда Баффета. Проблема масштаба налицо. Одно дело-управлять фондом с размером активов в несколько сот миллионов долларов, и совсем другое дело, когда под управление десятки миллиардов, а то и больше. Возникает проблема поиска достойных объектов для инвестирования капитала, а так же, чисто технически, весьма затруднительно скупать активы, не влияя при этом на рыночные цены.
st_trader
21 июл, 2015 03:38 (UTC)
Re: Asset Allocation - альфа?
Все так, если бы не одно но.
Оптимальное соотношение хоть на 50 летней истории, хоть на 100 летней лежит в очень узком диапазоне.
А вот состояние психики далеко не стабильно. По ссорился с женой, одно восприятие риска. Погулял по лесу, на собирал лукошко грибов, уже совсем другое. Да и просто в 40 и 60 совсем разное восприятие жизни.
И можно попасть в ситуацию, что когда инвестор лично толерантен риску, рынок акций может падать. А когда жизнь по всем фронтам прижала инвестора, уже инструменты фикс доходности проигрывают инфляции.

Как результат таких метаний, можно используя Asset Allocation потерять капитал.

Потому для меня, пассивная стратегия в Asset Allocation, это использование статистически оптимальных соотношений классов активов.
valuavtoroy
21 июл, 2015 09:55 (UTC)
Re: Asset Allocation - альфа?
"Оптимальное соотношение хоть на 50 летней истории, хоть на 100 летней лежит в очень узком диапазоне".

"Потому для меня, пассивная стратегия в Asset Allocation, это использование статистически оптимальных соотношений классов активов".

Судя по первому абзацу, Вы изучали ширину диапазона американского рынка за 100 летний период, а судя по второму абзацу, у Вас есть представление об оптимальных соотношениях классов активов. Стало быть, в случае если вы отдадите предпочтение этой стратегии, Вы будете структурировать свой портфель, исходя из знаний, опирающихся на статистику. Иначе говоря, с тем: что, и в каких пропорциях надо покупать, Вы уже определились. Я рад за Вас.
Что касается не устойчивости психики, тут да, у инвестора могут быть большие проблемы, и даже самая великолепная стратегия не поможет ему. Единственное, что я могу посоветовать-это понять, что характер надо вырабатывать. Если же ни чего не получается, и психика продолжает подводить, то быть может стоит оставить занятие инвестициями? Если всякие пустяки вроде ссоры с женой, или удачной грибной охоты, могут повлиять на ваше восприятие риска, и как следствие, подтолкнуть к необдуманным сделкам-может быть биржа не для вас? Я не Вас имею ввиду.
Вот был у меня трудный 2008 год. Портфель потерял 60% стоимости. Я в тогда ни чего не продавал. Я тогда покупал. Хотя случались у меня тогда ссоры с женой, и проблемы на работе. Однако же, я не бросился в панике всё продавать. К тому времени я, понабравшись некоторого опыта, уже имел твердое убеждение, и понимание: как вести себя во времена панических распродаж. Значит терпимость к риску не обязательно зависит от того, каковы ваши отношения с женой, или как много грибов Вы набрали, гуляя по лесу. Отношение к риску у всех разное, но более-менее устойчивым к рыночным потрясениям, инвестора делает понимание сути инвестиционного процесса.
fintraining
30 июл, 2015 06:10 (UTC)
Вот здесь постарался максимально подробно ответить на этот частый вопрос: "Обгоняют ли рынок стратегии Asset Allocation, или за что Марковицу дали нобелевку?" -

http://fintraining.livejournal.com/737697.html
valuavtoroy
19 июл, 2015 15:32 (UTC)
Нашёл цитату Баффета про зоопарк.
"Я не могу делать инвестиции в 50 или 75 компаний. Такие инвестиции напоминают мне Ноев ковчег: в итоге можно оказаться в зоопарке. Я предпочитаю вкладывать значительные суммы лишь в несколько компаний".
Уоррен Баффет, 1987 г.
( 12 комментариев — комментировать )

Центр Финансового Образования

Подписка на бесплатные рассылки

Subscribe.Ru

Секреты инвестирования




Телепередачи

"Интервью программе Экономика телеканала
Москва-24, 25.09.2012


"Интервью программе ИнвестИДЕИ телеканала
Эксперт ТВ, 23.05.2012


"Ваш личный финансовый консультант"
PRO Деньги, 05.03.2009


"Ваш личный финансовый консультант"
PRO Деньги, 02.02.2009


"Ваш личный финансовый консультант"
PRO Деньги, 26.12.2008


"Как заработать на кризисе?"
PRO Деньги, 02.12.2008


Интервью программе УТРО телеканала
Доверие, 13.10.2008


Записи бесплатных вебинаров

"Инвестиционный портфель и инвестиционный план"
03 декабря 2012 г.


"Инвестиционный портфель и инвестиционный план"
23 апреля 2012 г.


"Инвестиционный портфель и инвестиционный план"
04 сентября 2012 г.


"Инвестиционный план и инвестиционный портфель"
28 ноября 2011 г.





(c) 2008-2015 Сергей Спирин. Все открытые материалы журнала можно свободно перепечатывать с указанием авторства и при условии обязательной гиперссылки на этот журнал

Рейтинг блогов


Рейтинг блогов

Статьи

Метки

Latest Month

Октябрь 2018
Вс Пн Вт Ср Чт Пт Сб
 123456
78910111213
14151617181920
21222324252627
28293031   
Разработано LiveJournal.com
Designed by Lilia Ahner