fintraining (fintraining) wrote,
fintraining
fintraining

Categories:

Является ли рынок акций недооцененным?

Один из моих читателей, yafaev_a, прислал мне ссылку на любопытную статью про особенности применения коэффициента P/E для оценки состояния фондового рынка, с анализом текущего состояния и перспектив фондового рынка США. Статья будет полезна участникам как прошедших вебинаров про Портфель, так и предстоящего вебинара «Фондовый рынок для разумного инвестора», а также всем, кто интересуется фондовым рынком.

* * *

Автор - Doug Short, 1 марта 2012 года
http://advisorperspectives.com/dshort/updates/PE-Ratios-and-Market-Valuation.php
Перевод – Сергей Спирин
http://fintraining.livejournal.com/

Вот свежее обновление популярной методики оценки рынка с использованием последних данных Standard & Poor’s о прибыли и ожидаемой прибыли и среднемесячного значения индекса за февраль 2012 года – 1’352,49. Коэффициенты в скобках рассчитаны по цене закрытия на конец месяца – 1’365,68. Значения прибыли (см. таблицу ниже) рассчитаны по последним данным электронных таблиц Standard & Poor's.

  • Коэффициент TTM P/E = 15,0 (15,2)
  • Коэффициент P/E10 = 21,9 (22,1)

Способ оценки

Стандартным способом исследования оценки рынка является изучение исторического коэффициента Цена/Прибыль (Price/Earnings, P/E) с использованием прибыли за последние двенадцать месяцев (Trailing Twelve Months, TTM). Сторонники этого месяца не учитывают оценок будущей прибыли, поскольку они часто основаны на принятии желаемого за действительное, ошибочных предположениях и предвзятой аналитике.

Коэффициент TTM P/E

В рассчитываемом коэффициенте P/E значения цены (P) доступны в реальном времени на телевидении и в интернете. А вот найти сведения о прибыли (E) сложнее. Авторитетным источником является сайт Standard & Poor's, где публикуются последние данные о прибыли (См. сноску внизу для получения инструкций о доступе к файлу).

В таблице показана 12-месячная прибыль на основе «отчетной» прибыли и комбинации «отчетной» прибыли с оценками Standard & Poor's на ближайшие несколько кварталов. Значения для этих месяцев являются линейной интерполяцией квартальных результатов.

Средний коэффициент P/E начиная с 1870-х годов был порядка 15. Но разрыв между ценой и 12-месячной прибылью в течение большей части 2009 года был столь велик, что коэффициент P/E достиг трехзначной цифры 120 весной 2009 года. В 1999 году, за несколько месяцев до пика Пузыря Доткомов, обыкновенный P/E достиг 34. Максимальной цифры 47 он достиг спустя два года после максимальной рыночной цены.

Как показывают эти примеры, в критических ситуациях традиционный коэффициент P/E часто отстает от индекса до такой степени, что становится бесполезным в качестве индикатора стоимости. «Почему задержка?» - возможно, удивитесь Вы. «Как может P/E быть рекордно высоким после такого падения цен?». Объяснение простое. Прибыль падала еще быстрее, чем цены. В самом деле, отрицательная прибыль 4-го квартала 2008 года (–$23,25) – это то, что раньше никогда не случалось в истории S&P 500.

Взгляните на график, иллюстрирующий непригодность TTM P/E в качестве соответствующего индикатора оценки рынка.


(несколько раз кликните на график для увеличения)


Коэффициент P/E10

Легендарный экономист и стоимостной инвестор Бенджамин Грэхем отмечал такое же странное поведение P/E во времена «Ревущих Двадцатых», перед последующим обвалом рынка. Вместе с Дэвидом Доддом он разработал более точный способ расчета оценки рынка, описанный в 1934 году в их ставшей классикой книге Security Analysis («Анализ рынка ценных бумаг»). Они объясняли нелогичные коэффициенты P/E временными и иногда экстремальными колебаниями делового цикла. Их решение состояло в том, чтобы делить цену на среднюю прибыль за несколько лет - 5, 7 или 10. В последние годы профессор Йельского университета Роберт Шиллер, автор книги Irrational Exuberance («Иррациональное Изобилие»), вновь представил эту концепцию на суд широкой публики, и выбрал в качестве знаменателя 10-летнюю среднюю «реальную» (с поправкой на инфляцию) прибыль. Публикуемый график показывает, что это соотношение четко отслеживает «реальные» (с поправкой на инфляцию) значения S&P Composite. Среднее историческое значение – 16,4. Шиллер называет этот коэффициент Циклически Скорректированным PE (Cyclically Adjusted Price Earnings, CAPE), или, еще точнее, P/E10, аббревиатура, которая мне нравится больше.

Текущий P/E10

После падения до 13,3 в марте 2009 года P/E10 подскочил до промежуточного высокого значение 23,5 в феврале прошлого года, но сейчас находится около отметки 22. Следующий график дает нам исторический контекст для этих чисел. Коэффициент на этом графике является дважды сглаженным (средняя прибыль за 10-летние периоды и среднемесячная цена). Таким образом, колебания внутри месяца не учитываются (т.е. есть разница между среднемесячной P/E и P/E по ценам закрытия месяца)


(несколько раз кликните на график для увеличения)

Конечно же, исторический график P/E10 никогда не выглядел плоским. Напротив, в долгосрочной перспективе он резко колеблется между недо- и пере- оцененными диапазонами. Если мы посмотрим на основные вершины и впадины P/E10, то увидим, что высокий во времена Пузыря Доткомов он достиг высшей точки 44 в декабре 1999 года. Высшая точка 1929 года 32,6 – на втором месте. Долгосрочные минимумы в 1921, 1932, 1942 и 1982 годах привел к однозначным значениям P/E10.

Где находится текущая оценка?

Чтобы получить более точное представление о том, как сегодняшний P/E10 соотносится с прошлым, наш график включает горизонтальные полосы, чтобы разделить ежемесячные значения на квинтили - пять групп, по 20% в каждой. Значения в верхних 20% говорят о сильно переоцененном рынке, нижние 20% - о сильно недооцененном рынке. Что мы можем узнать из этого анализа? Финансовый кризис 2008 года привел к резкому падению коэффициента до второго квинтиля к марту 2009 года. Отскок цены от минимумов 2009 года вернул коэффициент в верхний квинтиль, хотя к настоящему времени он опустился чуть ниже 20.8 к границе верхнего квинтиля. По историческим меркам рынок дорогой, с коэффициентом на 33% выше среднего (среднеарифметического) значения 16,4.

Я также продлил линию тренда коэффициента P/E10 в назидание всем, кто думает, что соотношение цены и прибыли должно естественно расти с течением времени, поскольку рынки развиваются. Последнее значение на 17% выше тренда. В качестве критики этой оптимистичной точки зрения хотел бы отметить беспрецедентные значения P/E времен Пузыря Доткомов в качестве объяснения этой "противоестественной" склонности к регрессии.

Мы также можем использовать анализ процентилей чтобы соотнести текущую оценку с историческим контекстом. Как показано на графике ниже, последнее значение P/E находится примерно в 84-м процентиле. Если вынести за скобки Пузырь Доткомов, текущий P/E10 окажется в 87-м процентиле.



Еще более поучительным является то, что когда P/E10 падал сверху на второй квинтиль, он в итоге оказывался в первом квинтиле и на дне из однозначной цифры. Основываясь на средних прибылях за последние 10 лет, чтобы P/E10 достиг однозначного значения, потребуется падение S&P 500 ниже 540. Конечно, более счастливой альтернативой для сильного и длительного снижения были бы корпоративные прибыли. Как долго мы можем наблюдать снижение P/E10? Продолжительность долгосрочных падений колеблется от целых 19 до всего 3 лет. Нынешнее падение продолжается 12 лет.

Был ли март 2009 года началом долгосрочного бычьего рынка? Возможно, но история оценки рынка предполагает более осторожную перспективу.

Примечание:
чтобы получить доступ к таблицам прибыли Standard & Poor's, выполните следующие шаги.

1. Нажмите на ссылку S&P 500 во втором столбце на домашней странице Standard & Poor's
2. Нажмите на знак «+» слева от заголовка "Download Index Data"
3. Нажмите на ссылку «Index Earnings» чтобы скачать файл Excel. В загруженной таблице, см. данные в столбце D.

Примечание:
Читатели, не знакомые с индексом S&P Composite, найдут информацию в этой статье.

* * *

С.С.:
В дополнение к статье, дам еще полезную ссылку, по которой можно увидеть обсуждаемый в статье график P/E10 с учетом последних ежедневный обновлений – http://www.multpl.com/.

А о том, как применить P/E для анализа российского рынка акций, поговорим на предстоящем вебинаре.





Вебинары Сергея Спирина "Фондовый рынок для разумного инвестора":
• 19 марта 2012 г. - вводное бесплатное занятие
• 27 - 30 марта 2012 г. - основной цикл вебинаров


ЖЖ-сообщество Личные финансы
TOP-100 блогов финансовой тематики

Tags: Грэхем, США, Шиллер, фондовый рынок, фундаментальный анализ
Subscribe

Recent Posts from This Journal

  • Post a new comment

    Error

    default userpic

    Your reply will be screened

    Your IP address will be recorded 

    When you submit the form an invisible reCAPTCHA check will be performed.
    You must follow the Privacy Policy and Google Terms of use.
  • 8 comments